《现代商业银行》:我们国家商业银行体系大致有9万多亿的存贷差,未贷放资金运用主要是在银行间市场,例如国债、央行票据还有短期融资券,但是收益率很低,对此,您有何更好的建议? 宋国青:从银行系统的总量平衡表上来说,一边是货币,另一边是贷款加上外汇储备,其中外汇储备是按人民币计算的。
事实上，需求和供给两方面的变化可能同时推动CPI水平下降，从需求方面来说，需求疲软的势头短期内难以扼制，特别是就内需而言，无论是由于创新力不够产业结构升级动力不足导致的投资需求疲软，还是由于国民收入分配结构性失衡导致的消费需求疲软，仅就短期总量政策作用而言，是无以从根本上扭转的。所以，到2010年10月政府在进行了2年多刺激政策之后，不得不宣布率先退出，而在政府退出的同时，企业并未启动，因而出现了自2011年第一季度起直至2012年第三季度连续7个季度的经济增长速度的下滑（比2008年金融危机初期连续5个季度的持续下滑还长），迫使政府从2012年第四季度又有所放松。
（2）财政政策与货币政策的组合方式的选择。民营企业融资渠道本身就存在困难，金融市场化的滞后，使得民营企业融资缺乏充分公平有序的资本（货币）市场支持，难以形成有效的投资需求。二是消费需求增长动力不足，主要原因在于国民收入分配结构性失衡，从宏观分配来看，在生产领域的初次分配中，政府（税收）、企业（资本盈余）、劳动力（工资报酬）三者收入分配的增长结构上，长期里政府收入增速最快，不仅高于资本盈余和劳动者报酬增速，而且明显高于GDP增速，同时，劳动者报酬增速长期偏低，不仅远低于政府收入增速，而且低于GDP增速（以至于十二五规划中明确要求居民收入增速不能低于GDP增速），从而使居民消费增长与经济增长不协调。一般而言，通货膨胀首先是一种货币现象，流通中的货币量（购买力）相对于均衡增长的要求过度扩张，从而使流通中的货币贬值，严格意义上说，通货膨胀是一种税，即政府运用发钞权向社会征收的一种赋税，其根本原因在于政府财政赤字规模过大增长过快，倒逼央行增大货币投放，以弥补财政缺口，从而使社会上，特别是使消费者手中的货币购买力下降，所贬值部分刚好形成政府新增购买力（厂商可以通过增大成本提高价格得以转移），从这一意义上说，通货膨胀是政府利用发钞权对百姓的掠夺。我国目前虽进入后危机的复苏调整消化期，但需求疲软趋势明显，因而采取紧缩式的财政政策不现实，在总体扩张的基础上强调结构性扩张是合适的，而同时稳健的货币政策的从紧力度适当调整，也是通缩背景下的客观要求。
二是通货膨胀率的控制目标，从需求和供给两方面变化产生作用的共同性看，2015年通货膨胀率的目标控制，除警惕潜在的通胀压力上升转化为现实的通胀外，即关注通胀率的上限，还需增加通胀率下限目标，在通货膨胀率降至2%以下的情况下，若低于1%甚至更低，则可能对人们的预期产生较大负面影响，有可能加剧需求萎缩，进一步抑制经济增长，使市场均衡价格水平下降对需求可能发生的刺激作用转变为抑制作用，因此目标通货膨胀率的上限和下限设定为3-1%是较现实的也是必要的。我国自2010年人均GDP水平按汇率法折成美元第一次达到世界银行划定的上中等收入水平线，来自成本提升对供给的约束日益强烈，但进入2015年，我国总供给方面有可能发生新的变化，一是2014年8月中央全面深化改革领导小组通过了《党的十八届三中全会重要改革举措实施规划（2014-2020年）》，大量改革项目启动并全面深化，如新的全面深化财税体制改革，包括农村土地承包经营权流转及集体建设用地和宅基地确权等在内的农村土地制度改革，国有经济和国有企业制度改革，文化体制和文化企业改革，深化科技体制改革等等，伴随改革的全面展开和深化，改革红利逐渐显现，降低了企业的交易成本和生产及财务成本，降低了企业税费负担及市场进入壁垒，提升了供给活力，拓展了企业竞争空间，推动总供给的扩张。股灾前一段时期的股市暴涨刺激了社会上群体投机的不良取向，追求一夜暴富的幻想、狂想，导致在行为选择上，一些人、一部分资金放弃实体经济而持续不懈地全仓投向虚拟经济，其后的暴跌又几乎于顷刻间使不少中产阶层的股民原来的纸上富贵化为乌有、伤及老本，丧失中产阶层地位，从而成为财富阶层洗牌式重置。
实现改革深水区的攻坚克难以支撑实体经济企业的健康成长、持续发展，才是我国股票市场呈现长期利好的根本之所在。行情震荡的暴涨暴跌中，以入市主体作为观察对象，可说无论懂股票和不懂股票的、长期炒股和新近入市的、已有一定规模累积资本和没有多少累积资本的，大都突显动物精神，蜂拥入市热度飙升，恐慌来临哀鸿遍野，使得短期操作中的羊群效应成为显著特征。深度裂痕不易弥合 政府无奈救市时，措施多管齐下，在其必要性和积极作用之外，也确实会带来负面效应，引致市场多维脆弱性：一是通过大量资金投入来强力操作，进一步突出强调了政府的强势角色和强力作用，与市场发挥决定性作用的改革路线形成悖反。前段时间，A股市场在短期内大盘经历暴涨、暴跌、保卫战等一系列震荡，笔者试从现象、原因、后果和对策四个层面对这一事件进行透视与反思,并建议从以健康企业培育长期慢牛、化解机制性扭曲、对冲非理性、尊重市场逻辑优化游戏规则等四个方面进行制度与政策优化。
三是股市杠杆导致实体经济受创，催化挤出效应。29日，中国证券金融公司出面表示强制平仓金额不到600万元，风险总体可控，同日证监会新闻发言人张晓军出面表示，前期股市上涨积累了大量获利盘，近期股市下跌是过快上涨的调整，但回调过快也不利于股市的平稳健康发展。
国家牛市的支撑在于国家公权主体的导向是牛市才好，过分地激励一部分参与者的多头主观能动性所造成的牛市表现，我们正是在此意义上把它称之为人造牛市。前些年地价、房价的几轮上涨，实际上已经将资产价格不断推高，一方面直接提高了实体经济的运行成本，另一方面也培养、催生了投机心理。索罗斯兴风作浪后的名言是援引谚语苍蝇不叮无缝的蛋，管理部门的市场建设在开放条件下，惟有选择制度自强：政府发力的重点始终要放在以制度、规则、手段的合理化封堵可能的漏洞和缝隙之上。更广义地说，从英国南海泡沫、荷兰疯狂郁金香、1929年至1933年西方世界大萧条，到2000年纳斯达克泡沫、2008年次贷危机和格林斯潘所说百年一遇的世界金融危机，已不断向我们展示了经济生活中人们的所谓动物精神（凯恩斯语）及其形成的危机因素在某些特定阶段兴风作浪的能量。
其实回顾一下历史，太阳底下无新事，自400多年前股票交易市场登上历史舞台，集体非理性的股市狂升狂泻，早就一轮接一轮地上演，从未消失。楼市下行催大资金量 从宏观视角来看，如此大量的资金在如此短的时间内一拥而入，不能说没有任何前奏。人造牛市实为癫躁猴市 在改革牛、资金牛、政策牛、消息牛一齐上场时，其实惟独还缺主角的牛——经济下行中基本面的牛支撑不足，这便导致基础不牢、地动山摇，即人造牛市所造成的其实极难是慢牛，实际上的表现便是猴市特征，在股指上蹿下跳的癫躁猴市中，人们领教了行情频繁变脸、市场剧烈震荡。换言之，经济发展中股市应于相当长的历史时期内表现出具有内生牛市特征。
加大市场扭曲，削弱优化资源配置功能。所以，应借助合理的综合性分析，在操作中聚焦于市场不至失效的界限，而求系统性维稳的结果。
3日，上交所发布数据，表示包括华泰柏瑞沪深300(3534.065, 47.25, 1.36%)ETF、华夏上证50ETF在内的四大蓝筹ETF再获130亿净申购，并确认汇金入场申购ETF出手护盘，同日，证监会表示将减少IPO发行家数和筹资金额，中国证券金融公司同时大幅增资扩股，维护资本市场稳定。7月4日，21家证券公司联合公告表态支撑多头……其后，行政色彩极浓的举措更是毫不含糊：国家队机构半年内允许买不允许卖。
二是非理性繁荣迅速转为衰退并且与中等收入发展阶段易出现的塔西佗陷阱隐患交互影响，累积矛盾形成激荡。四点建议 1.达成长期慢牛的根本之策：以实质性改革支撑成长性与培育健康化市场、活力型企业 股票流通市场的基本作用是为了有利于实体企业在其中筹措长期资金，以优化资源流动配置促进实体经济健康发展。但此处所说的长期，是要超出一般而言五年左右的时间概念、放到更长时间段才能看清的。这种意愿的表述带有希望走成慢牛的理性特征，但能否如愿而非演变成疯牛，就可能是另一回事了。但这一轮股灾式大震荡风波给我们敲响的警钟，其意义远非仅是又一次重复历史，这是发生在中国要进入新常态而实现全面小康、打造升级版而对接中国梦的四个全面之框架已成、大幕徐徐开启之时，关键时期的股市状态其实直接、间接地关联改革发展中的市场经济建设和引向中国梦的战略意图。从暴富狂想与非理性选择、塔西佗陷阱（实与民粹情绪相伴相生）等因素的激荡来看，我们在长期视角中应更注重引导股民形成正确的财富观，适当减轻民众投机心理，除了正确的舆论导向、知识普及、风险警示宣传等市场预期管理之外，通过资本市场的改革为资金构建更好的容纳场所，使长线健康投资成为可能，也需正确总结经验优化政府监管、调控体系来清除监管错配。
如前文所述，股市随经济发展内生长期慢牛，对实体经济发展具有直接融资和优化配置的推动作用，这也要配之以市场上资金较充分的弹性，在与市场较为内恰的制度框架下运行。一系列救市举措过后，股市如何自我稳定、对经济增长的支撑、对实体经济的拉动作用如何发挥好、对股民的风险教育如何实施等等，仍困难不少，许多问题并未得到实质性解决。
某一时段内股市是牛还是熊，并不代表股市的好与坏，而是在其波动中发挥资源配置的作用，如果这个市场的波动机制是适应市场经济可持续发展客观要求的——通常认为是规则透明、周全合理、公平参与而严禁内幕交易等，那么这个股市就是好的，反之才是不好的。总结与反思中，一方面亟须扭转在看待股市时先入为主的支持走牛而使百姓满意这种本末倒置的思维倾向，另一方面亟须实质性地抓住抓好改革攻坚克难、解放生产力而助益实体经济和股市成长性这个牛鼻子，从而可以市场的力量为主培育健康企业，通过技术创新、升级、产业结构优化等实实在在的进步，达成国民经济的良性发展，稳固经济增长的根本，从而才能够在长期时间视界内、在股票市场上生成长期慢牛的健康表现。
在房地产市场疲软而无先前魅力吸引资金、且资本投资渠道单一的情况下，大量资金在别无去处的前提下自然会受逐利本性强烈驱使而转入股市，助长炒作动能迅速逼近市场可承受的临界值。于是，相当一部分无缘挂牌上市公司的实体经济很难直接从股市走牛中获取相应的成长机会，更会使同时作为股市主体和实体经济主体的公司与个人，不可避免地将部分可变现固定资产和营运资金卷入，一旦转为股市泡沫破裂、强制平仓等后果出现，当然会对实体经济造成直接、间接的损害乃至重创。
实体经济受创催化挤出效应 在股市暴涨阶段，融资配资规模不断飙升直接吹大泡沫，杠杆不断攀升，一方面可能推高实体经济融资难中的运行成本，另一方面会直接对实体经济运行所需资本造成较多挤出效应，即从实体经济领域资本搬家，形同抽血。公安部强势介入清查恶意卖空。股市中现有规则的一些技术、管理层面的规则规定(包括股票市场与股指期货市场的联结机制、T+0还是T+1的选择等等)本来就各有利弊、见仁见智，应有伴随A股市场逐步走向成熟过程中系统性的动态优化，然而一到救市的非常时期，这些便均属措手不及了。经济网的一份股民伤情报告提供的数据是：6月间原持有市值50万-500万元的个人账户有21.3万个消失，500万元以上个人账户也有近3万个不见踪迹，当月15日大跌开始前，约有300万个新账户在高点开户入市，可料其中绝大部分资产前景不妙。
我们曾在学术研讨中将类似问题概括为市场主体的理性预期失灵命题，即人们基于利益追求对未来事件进行预测时，由于不完全竞争、不完全信息与不完全理性等原因，不能给出较准确预期并据此调整自己的行为，而形成非理性极端化行为模式。在经济增长步入新常态、全面深化改革必须攻坚克难、经济结构调整要经受阵痛、对外战略调整积极启动方兴未艾的复杂时期，本轮股灾所经历的前段短期快牛（疯牛和癫猴），并非是为我们的经济发展阶段所需要和所能正常承受的。
很有必要将这一事件与通盘的中国经济社会转轨一并考察，深长思之。倘若放到百年视野上，按照2011年11月10日美国《财富》杂志上刊载的《巴菲特谈股市》一文中的论证，1899年到1998年的100年间，美国股市长期平均年复合回报率约为7%，以此而言，自然是长期慢牛的表现。
2014年来，大部分城镇楼市下行，买房热、炒房热近乎全然转冷，用于投资的一众资金实际上早就从房市转到股市。这种大肆投机伴随大规模融资配资的高杠杆，可说是本轮股灾直接可观察的重要原因。
在理顺资本市场体系与结构（包括债市）和企业上市机制等制度建设前提下，辅以货币政策等的合理配合，才能如愿达成合意结果。三是走在了违反市场经济运行规则、法治及契约精神的非常之策上，虽属救急的短期操作，但损害市场信心与信誉，从长期视角、宏观视角、体制机制视角看，所刻划的深度裂痕，过后也不易弥合。在中等收入阶段难以避免的塔西佗陷阱式隐患因子，与随股灾而来的政府公信力的缺失交互影响，实际上对个体行为选择造成了很大的负面引导，公信力的雪崩式下滑有可能还会形成后续激荡，因为不少人原抱有赚一笔是一笔、抓住眼前利益的极强烈心理预期，一旦落入短期内失去可观财富的状态，在患得患失的投机心理状态下，有可能转入经济问题社会化、政治化诉求的轨道，威胁社会稳定。二是关于阴谋：应当说监管部门之外的其他入市者暗中策划式的股市操作决策及相关操作要领，必以商业秘密形式普遍存在，与其于股灾发生后将其归之于这些主体的阴谋使然，不如直接诉诸于管理部门的违规调查（以示严格市场规则）并同时检讨市场规则的漏洞与欠缺（以求亡羊补牢）。
没有基本面的经济牛和实质性的改革牛，仅靠所谓政策牛、资金牛、消息牛等等，势必都是短期的支持和易于泡沫化的因素。当然，股市无万全之策，假如不得已之下强力救市的事态再次出现，救市中政府发力的重点和基本立场，仍应是最大限度地维护市场规则和法治契约，这时盯着指数救市，当然情有可原，但非常时期救市的决策思维，其实不应是某个指数水平或只是以权重股的操作速达标，而应是市场功能得以维持的底线。
大肆投机伴随大规模融资配资。4.政府发力重点和应急举措需尊重市场逻辑，优化游戏规则 如华生教授指出，从西方股市几百年历史来看，早已形成以市盈率、市净率、换手率作为衡量股市泡沫尺度的一般模式，如忽视通盘权衡判断，将股市简单作为一个短期眼界下能否让老百姓赚钱的场所来理解，极易陷入一厢情愿，而与市场规律南辕北辙。
为清除这种结构错配，需在大格局上化解机制纠结扭曲，于问题导向下针对性地增加有效制度供给，而不是仅仅侧重于流动性的总量调节与一般性的面上鼓励。国家牛市等于人造牛市 股市的基本功能是为企业提供直接融资的市场，并成为在生产要素流动中优化资源配置的机制。